Världen är oförutsägbar

Marknaden för kapitalförvaltning domineras av prognosbaserade modeller. Aktörer försöker förutsäga framtiden och allokera kapitalet där man tror att högst avkastning kan uppnås. Är sådana modeller relevanta, och är den ekonomiska statistik som dessa normalt baseras på tillförlitlig? Bör man alls förlita sig på prognoser som bas för sin investeringsstrategi?

Top-down modellen

En vanlig modell för prognosbaserade strategier är s k ’top-down’ allokering. Det innebär att den globala ekonomiska situationen analyseras, olika länders förutsättningar för tillväxt och olika branschers potential. Allokering görs sedan efter vad prognosmakaren tror om dessa komponenter, antingen i fonder eller i individuella aktier. Metoden omfattar många steg av osäkerheter i olika utsträckning. Men osäkerheterna ignoreras ofta eftersom händelsekedjorna verkar logiska i efterhand. Det är svårt att inse att det som känns logiskt vid en tillbakablick, inte hade gått att förutsäga. Illusionen att vi förstår det förflutna föder en övertro på vår förmåga att förutse framtiden.

Låt oss titta närmare på en av alla prognosparametrar, utvecklingen för BNP. Hur mäts BNP och hur relevanta är de siffror som publiceras i den statistik som sköljer över oss och som flitigt används i prognoser av alla former?

Vad mäter BNP?

Att mäta BNP har sitt ursprung i perioden mellan den stora depressionen och andra världskriget. Amerikanska kongressen initierade mätningar som, när de var färdiga, bl a kunde påvisa den fulla omfattningen av den stora depressionen. John Maynard Keynes utvecklade senare närmare definitionen av BNP som i stort gäller än idag. Ett problem med BNP är att det är en relik från en tid då tillverkningsindustrin var en huvudkomponent, medan det i dag är tjänstesektorn som dominerar. BNP är ett mycket osäkert mått på produktion och ett än mindre bra mått på välstånd. Naturkatastrofer, krig och till och med finansiella kriser ökar BNP. Under finanskrisen 2008/09 ökade den finansiella sektorns andel av BNP kraftigt i Storbritannien. Anledningen var att sektorns ’mervärde’ uppskattas med hjälp av bankernas räntespread. Vid kriser ökar spreaden kraftigt och därmed sektorns ’värdeskapande’.

En annan aspekt på mätning av BNP är att gratistjänster inte inkluderas. Många statliga gratistjänster, digitala tjänster som exempelvis Wikipedia etc ligger utanför statistiken. Det för med sig betydande konsekvenser då den digitala revolutionen i stort är baserad just på gratistjänster. Ett av de största problemen är dock att justera för kvalitetsförbättringar och nya produkter. Det kräver en stor mängd uppskattningar av pris mot prestanda. En utredning som gjorts vid Stanford University1 under 1990-talet kom fram till att svårigheten att justera för kvalietsförbättringar vid BNP beräkning överskattade inflationen med ca 0,6% per år. Det finns anledning att tro att dessa svårigheter accelererat i och med digitaliseringen de senaste åren, vilket innebär att problemen med att styra inflationsförväntningar och ränta sannolikt ökat. Analytiker och ekonomer världen över gör prognoser för bl a BNP tillväxt, och faktiska utfall jämförs med marknadens förväntningar. Avvikelser kan leda till volatilitet i marknadspriser på världens börser. Senare är det normalt att avsevärda revideringar av BNP siffrorna görs, men dessa ändringar går normalt obemärkt förbi. Ett exempel är Storbritanniens BNP tillväxt år 1959, som för länge sedan borde vara fastställd och lagd till handlingarna. Så är inte fallet, utan siffran har varit föremål för 18 större revideringar sedan 1960 och är ännu ej slutligt fastställd2!

Om uppskattning och mätning av BNP i de utvecklade ekonomierna är osäker, är det inget i jämförelse med utvecklingsländerna. Nigerias BNP reviderades upp med 89% år 2014. Senare samma år uppgraderades Kenyas BNP med 25%. Att prognosticera förändringar i underliggande tillväxt på decimalnivå i dessa regioner kan inte ses som annat än en hopplös utmaning.

Om vi skulle gissa rätt – spelar det någon roll?

Varje dag görs miljoner transaktioner på världens finansiella marknader. Alla dessa transaktioner görs till priser som tar hänsyn till det totala kollektivets sammanvägda förväntningar om framtiden. Vi menar att marknadens prissättning i stort är den bästa uppskattningen av en likvid tillgångs pris vid varje enskild tidpunkt. Flertalet forskningsrapporter3 visar att det råder ett mycket svagt samband mellan real avkastning på aktier och ett lands reala BNP tillväxt. I själva verket finns indikationer på att det råder ett negativt samband. En orsak till detta kan vara att det redan ligger i marknadens förväntningar att en viss region eller land skall visa högre tillväxt och därför är högre prissatt. En annan orsak kan vara att majoriteten av noterade bolag på världens börser är multinationella, och därmed beroende av globala förhållanden snarare än lokala. Så även om vi har rätt i vår prognos om exempelvis utvecklingen för ett lands BNP, så är det högst osäkert att prognosen i nästa led, att börsen skall följa BNP, skall bli rätt.

Korrelation på Global nivå

Vi kan konstatera att det inte finns bevis för ett samband mellan ett enskilt lands BNP tillväxt och samma lands reala börsutveckling. Däremot kan det påvisas ett samband mellan den globala BNP tillväxten och den reala globala börsutvecklingen. I en studie utförd av Norges Bank Investment Management 2016 sammanställs data som visar på ett statistiskt säkerställt samband mellan global real BNP utveckling och global real börsutveckling (se graf nedan).

Chart: 30-års rullande korrelation mellan global real BNP tillväxt och global real aktieavkastning

Källa: DMS 2016, Reinhart and Rogoff dataset and PWT8.1. Global BNP tillväxt består av 30 länder från 1900 och 58 länder efter 1970. NBIM 03/2016 ISSN 1893-966X.

Slutsatser

Att majoriteten av de som försöker prognosticera en oförutsägbar värld har fel är inte så konstigt. Det märkliga är att så många fortfarande agerar utifrån dessa prognoser. Alla prognosförändringar leder till nya rekommendationer om vad man bör köpa eller sälja, och transaktioner leder till höga kostnader. En bättre strategi än gissningar om framtiden är att anpassa allokeringen till hur du vill leva ditt liv, hur din finansiella situation ser ut och när du vill använda kapitalet. Med utgångspunkt i en sådan allokering kan man skapa en robust, global, väldiversifierad portfölj som har alla förutsättningar att prestera bättre än marknaden på sikt.

Med vänliga hälsningar
Göran Ivemark och Mikael Nord

1 The 1996 Boskin Commission Report
2 The Economist, April 30 20, 2016 p 22
3‘Equity Premia Around the World’, Dimson, Marsh, Staunton, 2011; Vanguard, Real GDP and real stock returns 1970-2015, 2016

Här kan du läsa våra övriga nyhetsbrev:

 

Nyhetsbrevet ges ut av Max Matthiessen som en service till Max Matthiessens kunder. Eventuell information om försäkringar, finansiella instrument eller tjänster som framgår av detta nyhetsbrev är inte avsedd att utgöra ett råd eller rekommendation att agera på ett visst sätt. Informationen är av allmän karaktär och inte anpassad utifrån mottagarens individuella situation. Innehållet ska inte heller betraktas som en investeringsanalys eller en investeringsrekommendation. Placeringar i finansiella instrument är förknippade med ekonomisk risk. Du ansvarar själv för risken med dina investeringar. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning.